本稿は、AMM型DEX（例：Uniswap v3、PancakeSwap v3等）における流動性マイニングの収益源を分解し、手数料収益 − IL（インパーマネントロス） − コスト が長期で正に傾く構造を、具体的な運用手順と数式で再現するためのガイドです。対象読者は、暗号資産の現物・パーペチュアル・先物を扱える個人投資家です。一般論ではなく、実際のオペレーションに落ちる形で説明します。
1. 収益式の骨格
AMM LPの損益は概ね次式で近似できます。
損益 = 手数料収益（約定量 × フィー） − IL（価格変動起因の相対損失） − コスト（ガス・ブリッジ・借入金利・資本コスト）
本稿のゴールは、手数料収益 > IL + コスト を安定的に実現するための「プール選定」「価格帯設計」「ヘッジ」「回転（リバランス）」の４点を定式化することです。
2. プール選定：勝ちやすい場所を最初に選ぶ
2.1 候補の絞り込み
- スプレッドの薄い主要ペア（例：ETH/USDC, WBTC/USDT）。
- 出来高/TVL比（
Vol/TVL）が高いプール：手数料効率が高い。 - 手数料ティアが市場実態に合っている（0.05% or 0.3%等）。
- チェーンの総コスト（ガス、MEV損、ブリッジ）を許容できる。
2.2 指標の目安
手数料APRの初期推定は、直近7–30日の 手数料総額 / TVL × 365 で概算します。これが想定ILと運用コストを十分に上回ることが前提です。
3. 価格帯（レンジ）設計：Uniswap v3型の肝
集中流動性では、価格帯の狭さが手数料効率を押し上げますが、外れた時のILと無収益時間が増えます。初学者向けには以下の３型を推奨：
- ワイド型：現値±20–40%。外れにくいが効率は低い。
- ミドル型：現値±10–20%。効率と稼働時間のバランス。
- ナロー型：現値±3–8%。効率は高いが監視と回転が必要。
価格帯はボラティリティ（σ）と回転頻度で決めます。日次で±1σを跨ぐ確率、約定回数、ガスを織り込んで、1回の回転で積める手数料期待値がガス等を上回るかを検証します。
4. IL（インパーマネントロス）の直観と近似
等ウェイトでX/Yを預けるAMMにおけるILは、価格比r = 新価格 / 初期価格に対しておおむね
IL ≈ 2√r / (1 + r) − 1（負値）
として近似できます。価格が一方向に動くほど、現物単独保有に比べて不利になります。従って、方向リスクをヘッジして手数料だけ抜く構造が理にかないます。
5. ILヘッジ：３つの代表手法
5.1 デルタ・ニュートラル（現物±先物/パーペチュアル）
例：ETH/USDCプールに等価額を供給しつつ、ETHの純エクスポージャをパーペチュアルのショートで中立化します。
- LP投入：ETHとUSDCを同額。
- ヘッジ：LPのETH相当量×βを目安に
ETH-PERPをショート。βは価格帯中心と在庫感応度で0.8–1.2程度。 - 調整：価格が帯の端へ寄る/外れる時にヘッジ量を微調整。
メリット：手数料は取りに行きつつ、方向リスクを抑制。デメリット：資金効率と資金調達コスト（ファンディングレート）の管理が必要。
5.2 ステーブル×主要銘柄の片面レンジ＋片方向ヘッジ
ETH/USDCで、現値より下側に偏らせた狭い帯を敷き、上振れ時の外れを許容しつつ、部分ショートで補う設計。滞在時間が長い価格帯での手数料の積み上げを狙います。
5.3 二面LP＋先物スプレッド
異なるティア/DEXに同時LPし、出来高の偏りを利用。先物やPERPでデルタを吸収しつつ、手数料源泉の分散を図ります。
6. ファンディングレートの取り扱い
PERPショートには受払が発生します。プラスなら受け取り、マイナスなら支払い。手数料APR − |ファンディング| − コスト がプラスであることが条件。約定量が多い時間帯にLP比率を上げ、支払いが重い時間帯はヘッジ方法（先物に切替/比率調整）を検討します。
7. 具体例：ETH/USDC（0.05%ティア、v3型）
仮定：
- 現値：$3,000、日次ボラ：5%、直近30日の
Vol/TVLが0.2。 - 狙い：ミドル型（±15%）の価格帯を中心に設定。
- 資金：$50,000。
手順：
- LPに$50,000（ETHとUSDC半々）を投入。
- LP在庫のETH推定量に対し、PERPを0.9倍でショート（β=0.9）。
- 手数料期待：
手数料APR ≈ (Vol/TVL × ティア) × 365 = 0.2 × 0.0005 × 365 ≈ 3.65%（概算）。 - IL想定：±15%帯での滞在を前提とし、外れ確率に応じて年率1–4%相当を見込む。
- ネット期待値：3.65% − 1–4% − コスト。このままでは薄いので、ナロー型（±6–8%）へ一部配分して手数料効率を引き上げ、回転頻度に応じて再投入。
ポイント：帯を狭めるほど手数料効率は上がるが、外れ→無収益期間が増える。よって、複数帯×複数ティア×DEX分散でポートフォリオ化し、回転の非同期性でブレを抑えます。
8. コスト設計：見落としがちな“摩擦”
- ガス＆MEV：入出金、レンジ移動、手数料請求。
- ブリッジ＆ルーター手数料：L1⇄L2、チェーン跨ぎ。
- PERP/先物の資金調達・手数料・スプレッド。
- 価格オラクル乖離時のスリッページ。
原則：1回の回転（レンジ外→再入）で得られる手数料期待 > 全コスト。これを満たさなければ回転の頻度を落とすか帯を広げます。
9. 実行プレイブック（チェックリスト）
- 市場フェーズ判定：トレンド（強/弱）・レンジ・ボラ拡大局面。
- プール候補スクリーニング：
Vol/TVL上位、主要ペア優先。 - レンジ設計：σに基づきワイド/ミドル/ナローを配分。
- ヘッジ構築：PERP/先物でβ調整、ファンディング負荷を試算。
- 発注：ガス安時間帯にまとめて実施。
- 監視：価格が帯外へ出る確率が上がったら事前に移動。
- 回転：帯外→再セット時は、収益式を必ず再評価。
- 記録：手数料、IL推定、コスト、実現損益を週次で棚卸し。
10. リスク管理：やられ方を先に潰す
- 急騰急落：帯外滞在→無収益。対策：帯の分散と先回り移動。
- ヘッジ過不足：βズレによる片張り。対策：在庫推定の更新と小口調整。
- ファンディング逆風：支払い過多で逆ザヤ。対策：先物切替・サイズ縮小。
- スマートコントラクト：監査・実績・バグ対策の確認。
- 流動性掘削（MEV）：前後攻撃で効率悪化。対策：発注時間・金額分割。
11. 計測KPI：伸ばすべき数字だけ追う
- 実効手数料APR：
受取手数料 / 平均投入資本 × 年換算 - ネットAPR：
実効手数料APR − |ファンディング| − コスト推定 − IL推定 - 稼働率：価格が帯内にある時間比率。
- 回転効率：
1回の回転あたり純益 / ガス
上記がプラスで安定するほど、資金をスケールできます。
12. 初期資金別のモデル
12.1 ,000規模（L2推奨）
- ミドル型1本＋ナロー型1本。PERPヘッジは小さく。
- 回転は週1回程度。ガスの安い時間帯にまとめる。
12.2 ,000規模
- ミドル2本＋ナロー1本、DEX分散。
- PERPヘッジβ=0.8–1.0で運用。ファンディングで先物切替も。
12.3 ,000規模
- ティア×DEX×帯の3次元分散。回転の非同期化でボラ耐性を上げる。
- 週次のKPIレビューで配分を見直す。
13. よくあるミス
- 手数料APRだけ見て突っ込む（ILとコストを無視）。
- 帯が狭すぎて外れっぱなし。
- ヘッジのβ固定で放置し、片張りを食らう。
- ガス高時間帯に細切れに操作して摩耗。
14. まとめ：設計→実装→検証→拡張
流動性マイニングは、売買ではなく“市場に仕組みを提供して手数料を得るビジネス”です。勝ち筋は、（1）出来高が見込めるプールの選定、（2）適切な価格帯の設計、（3）方向リスクのヘッジ、（4）摩擦コスト管理、（5）定期的なKPI検証の積み重ねにあります。小さく試し、数字で確認し、勝ちパターンだけをスケールしてください。
付録A：簡易IL早見表（参考）
価格比rに対するIL近似（%）。
| r | IL(%) |
|---|---|
| 0.7 | 約 -5.7% |
| 0.8 | 約 -3.2% |
| 1.2 | 約 -2.0% |
| 1.3 | 約 -3.7% |
| 1.5 | 約 -5.7% |
| 2.0 | 約 -13.4% |
付録B：運用テンプレ（コピペ用）
【前日準備】 ・候補プール3件：ティア/TVL/Vol/TVL/チェーン/手数料見込みを表に。 ・ファンディング見通し：直近7日平均と時間帯ごとの偏り。 ・ヘッジ計画：βレンジ、先物切替条件。 【当日実行】 ・発注はガス安時間帯に集約。帯はミドル＋ナローを配分。 ・PERPヘッジを建て、β=0.9から開始。±0.2で調整。 ・メモ：トレードログに手数料、ガス、推定IL、ファンディングを記録。 【週次レビュー】 ・ネットAPR、稼働率、回転効率を算出。 ・良い帯は規模拡大、悪い帯は撤退。DEX/ティアの再配分。
コメント