IPOセカンダリー攻略：ロックアップ解除・グリーンシュー・需給バランスで狙う実務フレームワーク

狙いと全体像：IPO“セカンダリー”は需給×規則で勝ち筋が見える

IPOの初値形成は“公開価格と需給の交差点”で決まりますが、個人投資家にとって真に再現性が出るのは初値直後から数週間のセカンダリーです。この局面では、ロックアップ解除条項、オーバーアロットメント（OA）とグリーンシュー、浮動株比率、回転率、主幹事の安定操作、そして直近の地合いという“ルール化できる変数”が価格に強く影響します。

本稿では、日本のIPO制度に即し、初心者でも機械的に確認できるチェックリストと、具体的な数値ルールで構成された取引フレームワークを提示します。銘柄ごとに異なる“物語”ではなく、毎回同じ手順で需給とリスクを測ることにフォーカスします。

日本のIPOメカニクス：結果を左右する“制度の肝”

ブックビルディングと公開価格

想定価格→仮条件→公開価格の順で価格が絞られ、個人向けは抽選配分が中心です。需要超過で公開価格が仮条件上限付近に決まると“需給タイト”の初動になりやすく、初値のギャップ拡大要因になります。

オーバーアロットメント（OA）とグリーンシュー（安定操作）

OAは通常、公募・売出（オファリング）総数の最大15%を上限に主幹事が追加売出できる枠です。初値割れや公開価格近辺の弱含み局面では、主幹事は“安定操作”として市場で買い入れ、後に発行体から同数を取得（グリーンシュー行使）してポジションをクローズします。この仕組みは公開価格近辺の下支えとして機能し、セカンダリーでの逆張りの根拠になります。

ロックアップと解除条項

主要株主（VC、経営陣など）に課される売却制限がロックアップです。期間は90日・180日が一般的で、“公開価格の1.5倍到達で解除”のような解除条項（倍率条件）が付与されることもあります。解除日に近づくと売り圧が意識されやすく、イベントドリブンの需給変化が生じます。

需給を定量化する：5つの基本指標

① 浮動株（フロート）比率

流通株式数（フロート）＝発行済株式数 − ロックアップ対象株 − 安定株主保有分（長期志向） − 自己株など。フロート比率が低いほど、同じ出来高でも価格弾力性が高くなります。

② 回転率（初日・初週）

初日回転率＝初日の出来高 ÷ 流通株式数。1倍を超えると“全フロートが一度転売された”インパクトで、短期需給の伸び代・ダレ具合の見極め材料になります。

③ OA比率と安定操作余力

OA枠÷オファリング総数で“買い支え上限”の規模感を把握します。公開価格付近の攻防における下支え余力を数量で認識します。

④ 価格ギャップ（初値倍率・公開価格乖離）

初値倍率＝初値÷公開価格。倍率が高いほど需給過熱の反動（押し目）が出る確率も上がります。一方、公開価格近辺の軟調は安定操作による底堅さを示唆し、VWAP回帰のシナリオが立てやすくなります。

⑤ イベントタイミング（解除日・決算・ロックアップ例外）

“いつ売り圧が顕在化しうるか”をカレンダーで管理します。解除日・決算発表・需給を変える増資／分売計画などが該当します。

シンプルな数式と閾値：判断を機械化する

以下は実装しやすい閾値例です。銘柄特性に応じて調整してください。

フロート推定 = 発行済株式数 − ロックアップ対象株 − 長期志向保有株 − 自己株
初日回転率 = 初日出来高 / フロート推定
OA余力比率 = OA枠 / オファリング総数  （一般に最大15%）
初値倍率 = 初値 / 公開価格
押し目ゾーン（過熱型）: 初値倍率 ≥ 2.0 かつ 初日回転率 ≥ 1.0 → 5〜10%の深押しを想定
底堅さシグナル（割れ型）: 初値倍率 ≤ 1.0 かつ 板厚＋出来高増でVWAP回帰
ロックアップ警戒: 解除日 T−5〜T+3 で売り圧を優先シナリオに

架空銘柄で検証：A社（東証グロース）のケーススタディ

前提：発行済10,000,000株、公募1,000,000株、売出500,000株、OA枠225,000株（15%想定）、公開価格1,000円、主幹事1社。ロックアップは90日（倍率解除：1.5倍）、VC保有は3,000,000株（全てロックアップ対象）。長期志向の事業会社が1,500,000株を保有。自己株100,000株。

項目	数値・前提
発行済株式数	10,000,000株
公募＋売出（オファリング）	1,500,000株
OA枠（最大）	225,000株（オファリングの15%）
公開価格	1,000円
ロックアップ（倍率）	90日（1.5倍で解除）
VC保有（LU対象）	3,000,000株
長期志向保有	1,500,000株
自己株	100,000株

フロート推定＝10,000,000 − 3,000,000 − 1,500,000 − 100,000 ＝ 5,400,000株。初値は2,100円（初値倍率＝2.1倍）まで跳ね上がり、初日の出来高が6,480,000株であれば、初日回転率＝1.2倍です。この条件は“過熱型”に該当し、翌営業日に5〜10%の押し目が発生しやすい想定になります。

押し目戦略の具体化

過熱型の翌日は、寄り付き〜前場中盤にかけて前日高値比−6〜−9%の押し目帯に指値を置きます。約定後は“上場来のVWAP（分足ベース）回帰”を利確目標に、リスクリワード1:1.5以上を確保するよう逆指値を設定します。

公開価格近辺での底堅さ（逆張り）

仮に初値が1,010円、場中に980円まで売られたとしても、公募参加組の売りと安定操作の買いが交錯しやすく、翌日の出来高縮小と板の積み上がりが確認できれば“VWAP回帰”の押し目買いが有効になりやすいです。この場合、損切りは公開価格−3%から始め、徐々に引き上げるトレーリング運用が機能します。

取引フレームワーク：毎回同じ手順で再現する

前日まで（準備）

• 目論見書でロックアップ対象・解除条項（倍率/期間）・OA枠・主要株主構成を確認します。
• 想定フロートとオファリング規模、主幹事の引受比率をメモします。
• 仮条件と公開価格の位置（上限決定か）を確認し、過熱／割安の初期仮説を立てます。
• 類似セクター直近IPOの初値倍率・回転率を集計し、地合い補正を入れます。
• PTSでの気配・出来高の有無を把握します（需給の手掛かり）。

初日（実況観測）

• 寄付から1時間の出来高推移と板の厚みで“回転率の射程”を見ます。
• 初値倍率が2倍超かつ回転率が1倍近辺に向かう場合は“過熱型”の押し目シナリオを優先。
• 公開価格割れや近辺攻防では、歩み値とVWAPの乖離、主幹事による買いの出方（板の支え方）を観察。
• 引け後に初日回転率・VWAP・高安レンジを記録。

翌日〜1週間（セカンダリーの核）

• 過熱型：前日高値から−5〜−10%の押し目帯をゾーン指定で待ち、板の反発（連続成行買い・スプレッド収縮）をトリガーにエントリー。
• 割れ型：公開価格±3%レンジで出来高が減少しつつもVWAP回帰が続くならスイングの逆張り。
• いずれも損切りは“日中の直近スイング安値−0.5〜1.0ATR”。利確は“直近VWAPまたは前日高値手前”。
• イベント接近（解除日・決算）はポジション縮小またはヘッジ（小口ショート／信用枠の調整）で対応。

ロックアップ解除イベント：売り圧“観測”をどう収益化するか

“倍率解除（例：公開価格の1.5倍で解除）”と“期間解除（90日・180日）”の2種でシナリオが分かれます。倍率解除は価格が条件を満たした瞬間から“いつでも売れる”ため、達成直後の上ヒゲに注意します。期間解除はT日前後の需給シフトが焦点です。

定石

• 倍率解除：達成当日〜翌日のヒゲを見て、出来高細り＋VWAP回復なら売り圧こなしシグナル。逆に連続陰線でVWAP割れなら戻り売り優位。
• 期間解除：T−5〜T+3営業日で短期の戻り売り圧を想定。需給悪化が価格に織り込まれた“アフター”の反発狙いも有効。
• VC保有比率が高いほど、解除後に大口ブロック売却（立会外）や分売の可能性も視野に。

リスク管理：勝率より“期待値”を積む設計

セカンダリーはボラティリティが高く、連勝よりも損小利大の設計が重要です。ポジションサイズは“1回の損失＝口座の−0.5〜1.0%”を上限にし、最大同時保有は“同セクターの相関”も考慮して限定します。

損切りとトレーリングの定式化

初期ストップ = エントリー価格 − 0.8 × ATR(14)
トレーリング = 直近スイング安値の上に常に再配置する or VWAP−α％で追随
利確1 = 直近VWAP, 利確2 = 直近高値の手前（板厚でケチる）

Do & Don’t

• Do：初値倍率と回転率を“セット”で見る。片方だけで判断しない。
• Do：ロックアップ解除カレンダーを必ず作る。T−5〜T+3は保守的に。
• Do：公開価格近辺の安定操作余力（OA）を数量で把握。逆張りの根拠にする。
• Don’t：一発勝負の全力エントリー。損失上限を超えるサイズは取らない。
• Don’t：地合い急変（指数ボラ急騰）での“いつものルール”無視。

実務チェックリスト：発注前の最終確認

• 【制度】目論見書：ロックアップ条項（期間・倍率）／OA枠／主要株主比率のメモは済んだか。
• 【需給】フロート推定と初日回転率の見積もりは更新したか。
• 【価格】初値倍率と公開価格乖離、VWAP位置、上ヒゲ／下ヒゲの意味付けは明確か。
• 【板】スプレッド、連続成行、厚い指値の出現・撤退を10分足で確認したか。
• 【イベント】解除日・決算・ロックアップ例外（1.5倍等）のカレンダーを反映したか。
• 【サイズ】1回の損失上限（口座比−0.5〜1.0%）と同時保有数の制限を守れるか。
• 【出口】利確・損切り・トレーリングの基準値を事前に設定したか。

再現性のある4つの型：エントリーとエグジット

型A：過熱押し目（初値倍率≥2 & 初日回転率≥1）

• 翌営業日の寄り付き後、前日高値比−5〜−10%ゾーンで待機。
• 板がタイト化（スプレッド縮小）し、成行買いが連続したら分割エントリー（3回に分ける）。
• 初期ストップは直近スイング安値−0.8ATR、利確はVWAP〜前日高値−0.5%。

型B：公開価格近辺の底堅さ（安定操作シナリオ）

• 公開価格±3%のボックスで出来高が減少、ヒゲ陽線が増える。
• VWAP回帰の押し目で分割買い。初期ストップは公開価格−3%に固定、逆指値は日足の陽線安値下へ。
• 利確は公開価格＋3〜7%または直近戻り高値手前。

型C：倍率解除ヒゲ取り（1.5倍到達直後）

• 達成当日〜翌日に上ヒゲが連発、出来高細り→戻り売り優位。
• 前日終値＋3%に逆指値新規売り、約定後はVWAP割れで追加、ストップは直近戻り高値＋0.5ATR。
• 目標はVWAP−1〜2%、または直近押し安値。

型D：期間解除アフターのリバ狙い

• T−5〜T+3での下落→出来高減＋陽線コマ出現で“売り枯れ”サイン。
• 引け近辺で試し買い、翌日の寄り成行で半分利確、残りはVWAP追随でトレーリング。
• 失敗時は−0.8ATRで撤退。

データの集め方：誰でも再現できる情報源の使い方

• 目論見書（新規上場申請・有価証券届出書）：ロックアップ条項、OA枠、株主構成、希薄化。
• 取引所の適時開示：ロックアップ解除、安定操作に関するお知らせ、決算予定。
• 日々の売買高・VWAP：板情報と歩み値から回転率を推定。
• PTSの気配：需給の先行シグナルとして参考にするが、過信しない。

よくある失敗と対策

• “初値が強い＝そのまま強い”と決めつける：回転率とヒゲの組み合わせで過熱を数値化して待つ。
• ロックアップ日を忘れる：カレンダー化して自動アラート（スマホ・PC）を設定。
• サイズ過大：3分割エントリー／エグジット、損失上限の厳守。
• ニュースに流される：制度・数量・時間軸の“変わらないもの”に立ち返る。

付録：スクリーニングとスコアリングの雛形

スコア = (+2)初値倍率≥2.0  + (+2)初日回転率≥1.0  + (+1)仮条件上限決定  + (+1)OA比率≥12%  + (−2)解除T±3営業日  + (−1)VC比率≥30%
解釈：スコア≥3 → 過熱押し目型、 0〜2 → 中立、 ≤−1 → 警戒（戻り売りor様子見）

結語：制度を“数量化”すれば、再現性は上がる

IPOセカンダリーは“偶然の一撃”ではなく、制度と需給を数量化して同じパターンを反復するゲームです。フロート、回転率、OA、ロックアップ、イベント日程という普遍的な要素を分解し、損小利大のルールで淡々と臨めば、短期のブレに左右されずに期待値を積み上げられます。

日本固有の実務ポイント：貸借制・空売り可否・値幅制限

貸借銘柄への指定と空売り可否

多くの新規上場銘柄は当初、貸借銘柄に指定されず信用売りができません。これにより、需給が一方向に傾きやすく、上にも下にもスリッページが拡大します。貸借指定の有無と時期は、戻り売り・ヘッジの難易度を左右するため、セカンダリーの戦略選択で最初に確認します。

日々の値幅制限とストップ高・安の扱い

上場初日は上場来の基準値から、2日目以降は前日終値から値幅制限が設定されます。連続ストップ高・安は“出来高の滞留”を生み、解除日に需給が大きく崩れることが多いです。ストップ張り付きの翌日寄りはギャップが拡大しやすく、板寄せの需給を重視します。

信用区分と逆日歩リスク

貸借指定後は制度信用売りが可能になり、品貸料（逆日歩）が発生する場合があります。セカンダリーの戻り売り戦略では、逆日歩コストも期待値計算に組み込みます。

板読みの型：板厚・スプレッド・成行連打をどう読むか

セカンダリーでの板読みは“持続的な需要/供給の現れ”を抽出する作業です。瞬間的な厚板ではなく、“スプレッドの縮小→成行買い連打→板の厚みの移動”という連鎖が起きているかに注目します。

• スプレッド縮小：出来高が伸びる前兆。
• 成行の連打：歩み値の連続性が上がり、VWAP上抜けが近いサイン。
• 板の厚みの移動：厚い買い板が一段上に“追随”するなら上方向の慣性が強い。
• 逆に、厚い売り板が降ってくる（リロード）場合は戻り売り優位。

“朝の3パターン”分類で初動を素早く見極める

パターン1：ギャップアップ＋押し目（過熱消化型）

寄り付きで上方にギャップ、5〜10分でいったん押してからVWAP付近で反転。押し目買いの教科書パターンです。狙いは“VWAPでの反発確認後の分割エントリー”。

パターン2：ギャップダウン＋リバ取り（安定操作＋需給改善）

公開価格近辺へギャップダウン。序盤に安定操作の下支えが推測でき、出来高が薄くなりながら下値を切り上げる場合は、VWAP回帰の戻りを取りにいきます。

パターン3：ギャップアップ継続（トレンドフォロー）

板が終始タイトでスプレッドが小さいまま高値を切り上げ続ける場合は、押し目を待たず順張りも選択肢。ただし、ロックアップ倍率達成やイベント接近時は利益確定を早めます。

費用とスリッページ：期待値に直結する“見えない損益”

手数料無料をうたうブローカーでも、実質コストは“スプレッド＋スリッページ＋税金”で発生します。セカンダリーは短期売買のため、0.1%のコスト差が年率で大きな差を生みます。約定回数・平均スリッページを必ず記録してください。

実質コスト（％） ≈ 手数料（％） + 平均スリッページ（％） + 平均スプレッド（％）
期待値（％） = 勝率 × 平均利益（％） − (1−勝率) × 平均損失（％） − 実質コスト（％）

もう一つのケース：公開価格割れ後の“底練り”を拾う

公開価格を割れたIPOは“負け試合”と見られがちですが、安定操作と需給の収れんで“底練りの美味しい区間”が生まれます。日足連続陰線の後、出来高が半減し、十字線や下ヒゲ陽線が増える局面が狙い目です。

• 公開価格±3%レンジで3日以上の滞留。
• 出来高は初日の40〜60%まで減少。
• VWAPが横ばい〜緩やかに上向く。
• 板の買い厚が一段上に移動し始める。

この条件がそろえば、翌日の寄り〜前場で“VWAP−0.5%押し目”に指値、日中の直近安値−0.8ATRでストップ、利確は前日高値−0.5%で半分、残りはトレーリングで伸ばします。

アルゴに飲まれない：発注の作法と可視化

• 大口は分割。3回に分け、最初は小さくテストする。
• 板の真ん中に置かず、薄い価格帯を狙う（スプレッド縮小に寄与）。
• 約定の度にVWAP・ATR・直近スイングを更新、判断を固定化しない。
• 毎回“エントリー理由・損切りルール・利確ルール”を注文票に添える（可視化）。

擬似コード：スクリーニング→戦略選択→サイズ決定

if 初値倍率 >= 2.0 and 初日回転率 >= 1.0:
    戦略 = '過熱押し目A'
elif 初値倍率 <= 1.0 and VWAP回帰兆候:
    戦略 = '底堅さB'
elif 倍率解除達成 and 出来高細り and 連続陰線:
    戦略 = 'ヒゲ取りC（戻り売り）'
elif 期間解除T-5_to_T+3 and 下落継続 and 陽線コマ増加:
    戦略 = 'アフターリバD'
size = min(口座残高×1%, ボラ基準での許容損失)
ストップ = エントリー − 0.8×ATR
利確1 = VWAP, 利確2 = 直近高値手前

セクターと地合いの補正：相関と資金循環を読む

同日に複数のIPOが重なる“集中デー”や、同セクターの大型材料が出た日は、資金の循環が明確に出ます。直近IPOのうちテーマが近い上位3銘柄の初値倍率・回転率・現在の距離（公開価格からの乖離）を並べ、相対優位を取る銘柄に絞ると成績が安定します。

再現性の源泉は“記録”にある：テンプレートの導入

毎トレードで次のテンプレートを埋めるだけで、勝ち筋が可視化します。3ヶ月続ければ、どの型が得意か一目瞭然です。

【銘柄/日付】
【公開価格/初値/初値倍率】
【初日出来高/フロート推定/回転率】
【OA比率/貸借指定/逆日歩】
【ロックアップ（種類・日付・倍率）】
【戦略型A/B/C/D/その他】
【エントリー根拠（板/指標/イベント）】
【ストップ/利確/VWAP】
【結果（損益％・コスト％・所感）】

Q&A：初心者が最初に躓く点

Q1：ロックアップ倍率解除は“達成した瞬間”に売られるのですか？

常にそうとは限りません。解除“可能”になっただけで、実際には出来高が薄いと大口は売りにくい。達成直後に出来高が一時的に膨らみ上ヒゲが出るなら、短期の戻り売りが機能しやすい一方、ヒゲが短くVWAP回復が速い場合は“売り圧こなし”と解釈します。

Q2：公開価格をわずかに割っている銘柄は避けるべき？

安定操作余力と需給の収れんで“底練りの高勝率パターン”が出やすい領域です。ただし、出来高が極端に細い場合は板の飛びが大きくなるため、サイズを抑えて分割で臨みます。

Q3：逆張りと順張りはどちらが良い？

型A/B/C/Dのどれに当てはまるかで決まります。過熱押し目は“逆張り→順張り”のハイブリッド、公開価格付近は“逆張り色強め”、倍率解除ヒゲ取りは“戻り売りの順張り”、期間解除アフターは“逆張り”。

拡張トピック：希薄化（増資）と需給の相互作用

IPO後まもなく増資・売出（Follow-on）が計画されると、フロート増加により需給が緩みます。一方で資金調達により成長投資が加速するシナリオもあり、短期需給と中長期ファンダを切り分けて判断します。

まとめ：ルール化→検証→サイズ最適化のループを回す

セカンダリーは“制度×数量×時間”で記述できる市場です。毎回同じ手順で観察し、結果を記録し、自分の勝ちパターンにサイズを集中させる。これだけで成績のブレは大きく減ります。今日からは、ロックアップとOA、初値倍率と回転率、そしてイベント日程という“3点セット”を、チェックリストで機械的に回してください。

数値比較：過熱押し目型と公開価格底堅さ型の期待値イメージ

項目	過熱押し目A	公開価格底堅さB
勝率（仮定）	48%	55%
平均利益	+4.2%	+2.8%
平均損失	−2.2%	−1.6%
実質コスト	0.25%	0.20%
期待値	0.48×4.2 − 0.52×2.2 − 0.25 = 約0.66%	0.55×2.8 − 0.45×1.6 − 0.20 = 約0.74%

上の仮定では“底堅さB”の方が期待値がわずかに高い結果です。ただし、相場の地合いによって逆転します。自分の売買日誌から“型ごとの実測値”を抽出し、月次でパラメータを更新すると制度的優位性が継続しやすくなります。