ROE改善を“本物の株価上昇”につなげる銘柄選別術

株式投資で「儲かる確率」を上げたいなら、まず見るべきは“企業が資本をどう使って利益を作っているか”です。売上が伸びている、話題になっている、テーマに乗っている──そういう材料は短期では効きますが、結局は利益と資本政策が株価の土台になります。

その土台を一枚で要約する指標がROE（自己資本利益率）です。ROEが上がると「資本効率が改善した」と評価されやすく、株価の評価（PERやPBR）が見直されるきっかけになります。一方で、ROEは“作れてしまう”指標でもあり、見せかけの改善に騙されると痛い目を見ます。

この記事は、ROEを「上がった・下がった」で終わらせません。ROE改善の中身を分解し、どの改善が株価に効きやすいか、そして初心者でも再現できる銘柄選別プロセスを、具体例付きで徹底解説します。

ROEとは何か：数字の意味を一言で言うと

ROEは、ざっくり言えば「株主が出したお金（自己資本）を、会社がどれだけ効率よく利益に変えたか」です。計算式はシンプルで、

ROE ＝ 当期純利益 ÷ 自己資本

です。例えば、自己資本が1,000億円で当期純利益が100億円ならROEは10%です。

投資家がROEを重視する理由は2つあります。

1つ目は、ROEが高い企業は、同じ資本でより多くの利益を生むため、成長投資・配当・自社株買いの原資を作りやすいこと。2つ目は、ROE改善が続くと市場が「この会社は資本の使い方が上手い」と認識し、株価の評価倍率（PER・PBR）が上がりやすいことです。

ただし、ROEは万能ではありません。自己資本が小さく見える（＝分母が小さい）とROEは高く出ます。極端な話、借金を増やして自己資本比率を下げれば、ROEは上がります。だからこそ、ROEは分解して中身を見る必要があります。

ROEは「3つのエンジン」で動く：デュポン分解の実戦版

ROEを理解する最短ルートは、デュポン分解（DuPont Analysis）です。式はこうです。

ROE ＝ 売上高純利益率 × 総資産回転率 × 財務レバレッジ

それぞれを日本語にすると、

①利益率（どれだけ儲かる体質か）
②回転率（資産をどれだけ回して売上を作るか）
③レバレッジ（自己資本に対して資産をどれだけ持つか＝借金の使い方）

の3つです。ROEが改善した企業は、必ずこの3つのどれか（または複数）が動いています。つまり、ROE改善を見たら次の質問をします。

「このROE改善は、利益率の改善か？ 回転率の改善か？ それとも借金で作った改善か？」

株価に効きやすいのは、一般に利益率と回転率の改善です。レバレッジで作ったROE改善は、金利上昇局面や景気後退で逆回転しやすく、評価が続きません。

ROE改善が株価に効く“メカニズム”：PBRとの関係

日本株で特に重要なのは、ROEとPBR（株価純資産倍率）の関係です。ざっくり言えば、市場は「この会社のROEが高いならPBRが高くても良い」と判断しやすい。

直感的に言うと、同じ1,000円の純資産でも、ROE5%で50円しか稼げない会社と、ROE15%で150円稼ぐ会社では価値が違います。後者の方が「資本を増やすスピード」が速く、配当や成長投資の余地も大きいからです。

そのため、ROE改善が“本物”と認識されると、

①利益増（EPS増）＋②評価倍率の見直し（PBR・PERの上昇）

の両方が起きて、株価上昇が加速することがあります。逆に、ROE改善が見せかけだと、評価倍率は上がらず、いずれ失速します。

“見せかけROE”を排除する：5つの地雷パターン

ここからが実務（という言い方は避けますが、実際の手順として）重要です。ROE改善には地雷があり、初心者が引っかかりやすいパターンがあります。次の5つは要注意です。

地雷1：純利益が一時的（特別利益・為替差益・資産売却）

当期純利益は、通常の営業活動（本業）だけでなく、資産売却益や持分法利益、為替差益などでも増えます。例えば「遊休不動産を売って利益が出た」「政策保有株を売って利益が出た」など。これでROEが跳ねても、次期は続きません。

チェック方法：決算短信の「特別利益・特別損失」「営業利益」と「当期純利益」の乖離を見る。さらに、キャッシュフロー計算書で「固定資産売却による収入」などが大きいか確認します。

地雷2：自己資本が減っただけ（損失計上・減損・自己株買いの副作用）

ROEは分母（自己資本）が小さくなると上がります。例えば減損で純資産が減ったり、過去の損失で自己資本が薄くなったりすると、利益が少し戻っただけでROEが高く見えます。

自社株買いも自己資本を減らすのでROEを押し上げます。自社株買いは基本的に株主還元としてプラスですが、本業が弱いのに自社株買いでROEだけ作っているケースは危険です。

チェック方法：ROEだけでなく、ROIC（投下資本利益率）や営業利益率、営業キャッシュフローの増加とセットで見ます。

地雷3：借入増でレバレッジを上げただけ（財務の脆弱化）

借金を増やすと自己資本比率が下がり、財務レバレッジが上がります。これでROEは上がります。しかし金利上昇局面では支払利息が増え、景気が悪化すると資金繰りが厳しくなります。

チェック方法：有利子負債の増加率、ネットデット（有利子負債－現金等）、インタレスト・カバレッジ（営業利益÷支払利息）、流動比率を確認します。

地雷4：高ROEだが成長投資が痩せている（“刈り取り”だけ）

コストカットや人員削減で利益率が上がり、ROEが改善することがあります。短期的には株価が上がりますが、研究開発費や設備投資が削られすぎると将来の成長が枯れます。

チェック方法：売上成長率、研究開発費比率、設備投資（CAPEX）と減価償却費の関係を見ます。CAPEXが減価償却費を下回り続ける企業は、資産の更新が遅れている可能性があります。

地雷5：ROEは上がったのに株価が動かない（市場が信用していない）

ROE改善が本物なら、通常は市場の評価倍率に何らかの変化が出ます。ところが、ROEが改善してもPBRが上がらない企業があります。これは「改善が一過性」「将来が見えない」「資本政策が不透明」などで、市場が信用していないサインです。

チェック方法：PBRの変化、IR資料の資本政策、株主還元方針（配当性向・DOEなど）、中期経営計画のKPIにROE/ROICが入っているかを見る。

ROE改善の“本命”パターン：株価に効きやすい4タイプ

では、どんなROE改善が株価上昇につながりやすいのか。実戦で効くのは、次の4タイプです。

タイプA：価格決定力で利益率が上がる（インフレ局面に強い）

原材料や人件費が上がる局面で、値上げしても顧客が離れない企業は利益率が上がりやすい。これは“筋の良いROE改善”です。例えばBtoBで代替が難しい部品メーカー、ソフトウェアのサブスク、ブランド力の強い消費財などです。

見抜き方：売上総利益率（粗利率）の上昇が継続しているか、値上げ後も数量が大きく落ちていないか、主要顧客の分散度、契約更新率（開示される場合）などを確認します。

タイプB：固定費レバレッジが効き始める（成長局面の加速）

売上が一定水準を超えると、固定費が相対的に軽くなり、営業利益率が跳ねる局面があります。例えばSaaSやプラットフォーム、物流網を持つ企業など。これも持続性が高い改善になりやすい。

見抜き方：売上成長率と営業利益率の同時改善、販管費率の低下、顧客獲得コスト（CAC）とLTVの改善（開示される場合）などを見ます。

タイプC：資産を軽くして回転率を上げる（“稼ぐための資産”に集中）

総資産回転率の改善は見落とされがちですが、非常に強力です。例えば、遊休資産の売却、在庫の圧縮、売掛金回収の改善、工場の稼働率向上などで、同じ資産でより多く売れる状態になると、ROEは自然に上がります。

見抜き方：棚卸資産回転日数、売上債権回転日数、総資産回転率のトレンドを追います。さらに、売却した資産が「稼ぐ資産」か「遊休資産」かを見極めます。

タイプD：資本政策が透明で、還元と投資のバランスが良い（市場の信頼を得る）

ROEを“継続的に改善する会社”は、資本政策が説明可能です。例えば「成長投資に〇〇億、残りはDOE〇%で還元」「ROICが資本コストを上回る領域に投資」「余剰資本は自社株買いで圧縮」など、言語化できています。

見抜き方：中計でROE/ROIC/資本コスト（WACC）に言及があるか、配当方針が一貫しているか、ROE改善の要因をIRが定量で説明しているか。

具体例で理解する：3社の“架空ケース”で見る銘柄の当たり外れ

ここでは、実際の銘柄名は出さず、構造を理解するために架空の3社で考えます。数字の意味が掴めれば、どの企業にも応用できます。

ケース1：A社（本命）— 値上げ成功＋在庫圧縮でROEが上がる

A社はニッチ部品メーカー。3年前はROE6%。価格交渉力が弱く、原材料高で利益率が圧迫されていました。しかし、製品の代替が難しいことを武器に値上げを通し、粗利率が3年で5pt改善。さらに在庫管理を見直し、棚卸資産回転日数が20日短縮。結果、ROEは6%→12%に上昇しました。

このケースは利益率×回転率でROEが改善しているため、金利や景気に左右されにくい。市場が評価しやすい改善です。株価では、利益増に加えてPBRの見直しが入りやすい。

ケース2：B社（要注意）— 大型自社株買いでROEは上がるが、利益が伸びない

B社は成熟産業。利益は横ばいで、成長投資のテーマも薄い。経営陣は「PBR1倍割れ対策」で大型の自社株買いを実施し、自己資本を圧縮。ROEは8%→11%に上がりました。

自社株買い自体は株主にとって悪くありません。しかし、利益成長が無いのにROEだけ上げても、評価倍率は上がりにくい。しかも景気後退で利益が落ちたらROEはすぐ崩れます。B社は「還元はするが将来像が弱い」ため、上値は限定的になりやすい。

ケース3：C社（危険）— 借入でレバレッジを上げてROEを作る

C社は不動産関連。金利が低い時期に借入を増やし、資産を積み上げて利益を増やしました。ROEは7%→13%に上昇。しかし内訳を見ると、利益率は変わらず、回転率も改善していない。財務レバレッジが上がっただけです。

金利が上がると支払利息が増え、資金繰りも悪化します。市場はこのタイプのROE改善を“評価しない”か、むしろ警戒します。短期的に上がっても、下落局面で脆い。

初心者でもできる「ROE改善銘柄」スクリーニング手順

ここからは具体的な手順です。専門ツールがなくても、証券会社のスクリーナーや決算資料だけで実行できます。

手順1：まずは「ROEの改善トレンド」を見つける

単年度のROEはノイズが多いので、最低でも3年、できれば5年で見ます。目安としては、

・3年でROEが+3pt以上改善
・かつ直近ROEが8～15%程度

あたりが現実的な“候補”になりやすいです。ROEが極端に高すぎる（20%超）場合は、特殊要因やレバレッジ過多の可能性も疑います。

手順2：ROEをデュポン分解し、「何が動いたか」を確認する

利益率（純利益率）、回転率（総資産回転率）、レバレッジ（総資産÷自己資本）を並べ、どこが改善したかを見る。これだけで当たり外れが相当減ります。

合格ラインの例：
・利益率が改善している、または高水準で維持
・回転率が改善している、または業界平均以上
・レバレッジは横ばい～小幅（過度に上げていない）

手順3：ROICと営業キャッシュフローで「本業の強さ」を二重チェック

ROEは会計上の利益でブレます。そこで、可能ならROIC、最低でも営業利益率と営業キャッシュフローを確認します。

ポイント：
・営業キャッシュフローが安定して黒字で増えているか
・営業利益率が改善しているか（本業が強いか）
・ROICが資本コストを上回っているか（開示があれば最強）

手順4：資本政策の「一貫性」を見る（株主還元だけで判断しない）

還元が強い会社が必ずしも良いわけではありません。重要なのは、還元と成長投資のバランス、そして方針がブレないことです。

例えば、

・配当方針がDOE（株主資本配当率）や累進配当などで明確
・自社株買いが“余剰資本の調整”として位置づけられている
・成長投資の領域と期待リターンが説明されている

この3点が揃う企業は、市場の信頼を得やすいです。

手順5：最後に「株価がまだ織り込んでいないか」を確認する

ROE改善が良くても、すでに株価が過剰に織り込んでいれば期待リターンは下がります。初心者がやりがちなミスは、ROE改善の“完成後”に飛びつくことです。

チェック観点：
・PBRがすでに急上昇していないか（リレーティング済み）
・PERが同業比で高すぎないか（期待先行）
・今後の改善余地（利益率、回転率、還元余地）が残っているか

「ROE改善余地」を見積もる：伸びしろの作り方

投資で勝ちやすいのは、「今のROEが高い企業」よりも、ROEが上がっていく途中の企業です。では、伸びしろはどう見積もるか。初心者向けに、実用的な見積もり方法を3つ紹介します。

見積もり1：利益率の伸びしろ（価格転嫁・ミックス改善）

利益率の改善余地は、価格転嫁と製品ミックスで生まれます。決算説明資料で「値上げの進捗」「高付加価値製品の比率」を追い、粗利率が改善トレンドなら期待できます。

見積もり2：回転率の伸びしろ（在庫と設備稼働）

在庫が重い企業は、改善だけでキャッシュが増えます。在庫圧縮は利益を直接増やさなくても、資産回転率を上げ、ROEを押し上げます。製造業なら稼働率改善も同様です。

見積もり3：資本政策の伸びしろ（余剰資本と還元枠）

現金が積み上がりすぎている企業は、還元余地があります。現預金が営業利益の何年分か、ネットキャッシュか、政策保有株の売却余地があるか。これらがROE改善のトリガーになり得ます。

よくある質問：ROEだけ見て買ってはいけないの？

結論から言うと、ROE“だけ”は危険です。ただし、ROEは「入口のフィルター」としては非常に優秀です。ROE改善を起点に、利益率・回転率・財務・資本政策・将来投資の整合性を見れば、初心者でも“勝ちやすい候補”を絞れます。

逆に、ROEを見ないと、資本効率の悪い企業に長く付き合ってしまいがちです。日本株では特に、資本効率改善がテーマとして継続しているため、ROE改善の読み解きは武器になります。

まとめ：ROE改善で狙うべきは「中身が伴う再評価」

ROE改善は、株価上昇の材料として強力です。ただし、見せかけも混ざります。大事なのは、

・利益率と回転率が改善しているか
・レバレッジ頼みではないか
・本業のキャッシュが増えているか
・資本政策が透明で一貫しているか
・株価がまだ織り込んでいないか

この5点をセットで見ることです。

最後に、今日からできる最短アクションを一つだけ挙げます。あなたが普段見ている銘柄を3つ選び、過去3年のROEと営業利益率を並べてください。そして「何が変わったのか」を言語化してみてください。これができるようになると、ニュースやSNSよりも、決算が味方になります。