J-REITは不動産賃料などを投資家へ分配する仕組みで、分配金利回りが目を引きます。ただし高い利回りは、物件価格の下落、借入金利の上昇、将来の分配減少を反映している場合があります。利回りだけでなく、FFO、賃料、LTV、借換えをつなげて読む必要があります。
FFOは不動産投資信託で広く用いられる収益指標です。一般に純利益へ減価償却費などを調整して計算されますが、定義や調整項目は銘柄ごとに異なります。NareitもFFOをREIT業界の主要な利益指標と位置づけています。別のREITのFFOを比較するときは、同じ調整をしているかを確認します。
分配金の原資を三つに分ける
まず物件の賃料収入、次に物件売却益、最後に借入や投資口発行を通じた資金調達を分けます。分配金が増えていても、賃料が伸びているのか、売却益が寄与したのかで持続性は違います。売却益は毎期同じ条件で出るとは限らないため、経常的なFFOと混ぜません。
架空のREITで、賃料等のNOIが120億円、支払利息20億円、管理費10億円、その他10億円なら、単純化した経常的利益は80億円です。売却益15億円を加えて95億円の分配可能額と見ても、翌期に同じ売却益がなければ80億円へ戻る可能性があります。分配金を追う前に、その年の上乗せを特定します。
LTVと金利上昇を同時に見る
総資産1,000億円、借入500億円ならLTVは50％です。不動産評価額が900億円へ下がり借入が変わらなければ、LTVは55.6％へ上がります。利払いが増えればFFOに圧力がかかり、評価額下落は資本政策の選択肢も狭めます。LTVだけを現在値で評価しません。
借入500億円のうち、1年以内に200億円が満期を迎える場合を考えます。金利が1％上がって借り換えると、単純計算で年間利息は2億円増えます。全額が一度に借り換わるとは限りませんが、満期分散と固定・変動比率を見れば、いつ影響が出るかを検討できます。
物件タイプと賃料改定の違い
オフィス、物流、住宅、商業、ホテルでは契約期間と賃料改定の速さが異なります。ホテルの変動は早く出やすい一方、景気悪化の影響も受けやすい場合があります。長期賃貸借契約は収入の安定性を持つことがありますが、インフレ局面で賃料改定が遅れる可能性もあります。
確認する順番
- 分配金をFFOと売却益へ分ける。
- 稼働率、賃料改定、物件取得・売却を見る。
- LTV、固定・変動比率、借入満期を確認する。
- 投資口発行による1口当たりFFOの変化を見る。
- 同じ物件タイプ・同じ金利環境で比較する。
J-REITの分配金は予め固定された利息ではありません。賃料、費用、物件売買、金利、資本政策を経て決まります。利回りの高さを入口にしても、最後は1口当たりの継続的なFFOと借換え余力まで戻って確認することが重要です。
コメント